招银国际：绿叶制药力扑素或被纳入医保目录
2017-02-07 10:51:20新浪财经双双查看次数：368
绿叶制药(5.13, -0.03, -0.58%) （2186 HK， HK$5.14， 未评级） — 力扑素或被纳入医保目录
力扑素或被纳入医保目录。新的国家医保目录预计将在 2017 上半年发布，绿叶的主要产品力扑素（紫杉醇脂质体，一款化疗药物）预计将可被纳入国医保目录，而且不用降价。力扑素现已被纳入 26 个省的医保目录当中，而预期新的国家医保将在 2017 下半年生效，故此我们预计被纳入国家医保将可为力扑素于 2017 年额外带来 3-5%的增长。作为中国其中一款最常用的化疗药物，我们相信力扑素可通过继续取代较旧代的紫杉醇而维持高速增长，总括而言，我们相信力扑素在 2017 年可有中双位数的增长。
短期竞争产品带来威胁有限。市场上对绿叶的其中一个最大忧虑是力扑素的最大竞争对手，紫杉醇白蛋白的仿制药预计将于 2017 年底获批，继而影响力扑素往后的增长。我们认为现阶段该竞争产品所带来的威胁有限：（1）新产品需额外时间建立分销渠道及改变医生用药习惯，（2）新产品亦要时间以被纳入医保目录，（3）暂无证据显示两款药物疗效上差异。我们因而相信竞争产品在 2-3 年内对力扑素增长的影响有限。
新药在中国审批进度加快。预期利培酮缓释微球（用于治疗精神分裂症及躁郁症）获美国食品及药品管理局（FDA）审批的时间将由 2017 下半年延迟至2018 下半年。但另一方面，管理层预计中国国家食品药品监督管理总局将接受与美国 FDA 相近的数据，公司预期利培酮缓释微球及罗替戈汀缓释微球（用于治疗帕金森病）最快可在 2019 年在中国推出。
收购 o Acino 的影响。绿叶于 2016 年 11 月底完成收购 Acino，公司预期由主要产品如卡巴拉汀（用于治疗阿尔茨海默病）带动下，Acino 收入增长速度可达约 10%的水平，并于 2017 年为公司带来约 1 亿人民币的盈利贡献。除了短期的盈利贡献外，我们预期收购为公司带来协同效应如：（1） 在中国引人高潜力产品如卡巴拉汀，（2） 开拓欧洲市场，推出现有产品。
内生增长及收购合并双引擎。展望 2017 年，由于力扑素持续增长所带动，管理层目标收入将增长 10-15%，而净利将因而增长 15-20%。计及 Acino 全年并表的贡献及相关的市场推广开支，我们认为收入可增长 25-30%，而净利润将增长 20-25%。绿叶仍在找寻本地及海外与公司核心业务相关的并购目标。
估值。虽然绿叶的股价自我们 2016 年 7 月的报告上升了 13%，但其 2016/17年市盈率仅为 17.3x/14.4x，仍较同业平均的 20.7x/17.6x 低。我们信市场过份忧虑力扑素潜在竞争对手的影响，以及轻视了 Acino 收购的贡献及力扑素或被纳入国家医保的机会。我们继续认为绿叶现水平估值吸引。
力扑素或被纳入医保目录。新的国家医保目录预计将在 2017 上半年发布，绿叶的主要产品力扑素（紫杉醇脂质体，一款化疗药物）预计将可被纳入国医保目录，而且不用降价。力扑素现已被纳入 26 个省的医保目录当中，而预期新的国家医保将在 2017 下半年生效，故此我们预计被纳入国家医保将可为力扑素于 2017 年额外带来 3-5%的增长。作为中国其中一款最常用的化疗药物，我们相信力扑素可通过继续取代较旧代的紫杉醇而维持高速增长，总括而言，我们相信力扑素在 2017 年可有中双位数的增长。
短期竞争产品带来威胁有限。市场上对绿叶的其中一个最大忧虑是力扑素的最大竞争对手，紫杉醇白蛋白的仿制药预计将于 2017 年底获批，继而影响力扑素往后的增长。我们认为现阶段该竞争产品所带来的威胁有限：（1）新产品需额外时间建立分销渠道及改变医生用药习惯，（2）新产品亦要时间以被纳入医保目录，（3）暂无证据显示两款药物疗效上差异。我们因而相信竞争产品在 2-3 年内对力扑素增长的影响有限。
新药在中国审批进度加快。预期利培酮缓释微球（用于治疗精神分裂症及躁郁症）获美国食品及药品管理局（FDA）审批的时间将由 2017 下半年延迟至2018 下半年。但另一方面，管理层预计中国国家食品药品监督管理总局将接受与美国 FDA 相近的数据，公司预期利培酮缓释微球及罗替戈汀缓释微球（用于治疗帕金森病）最快可在 2019 年在中国推出。
收购 o Acino 的影响。绿叶于 2016 年 11 月底完成收购 Acino，公司预期由主要产品如卡巴拉汀（用于治疗阿尔茨海默病）带动下，Acino 收入增长速度可达约 10%的水平，并于 2017 年为公司带来约 1 亿人民币的盈利贡献。除了短期的盈利贡献外，我们预期收购为公司带来协同效应如：（1） 在中国引人高潜力产品如卡巴拉汀，（2） 开拓欧洲市场，推出现有产品。
内生增长及收购合并双引擎。展望 2017 年，由于力扑素持续增长所带动，管理层目标收入将增长 10-15%，而净利将因而增长 15-20%。计及 Acino 全年并表的贡献及相关的市场推广开支，我们认为收入可增长 25-30%，而净利润将增长 20-25%。绿叶仍在找寻本地及海外与公司核心业务相关的并购目标。
估值。虽然绿叶的股价自我们 2016 年 7 月的报告上升了 13%，但其 2016/17年市盈率仅为 17.3x/14.4x，仍较同业平均的 20.7x/17.6x 低。我们信市场过份忧虑力扑素潜在竞争对手的影响，以及轻视了 Acino 收购的贡献及力扑素或被纳入国家医保的机会。我们继续认为绿叶现水平估值吸引。
